 文/婷婷 在發(fā)布了不如人意的Q3季度財(cái)報(bào)后，如涵控股啟動(dòng)了私有化計(jì)劃。 11月25日，如涵控股宣布收到初步非約束性私有化提案，提議以每股0.68美元價(jià)格將公司私有化。 2019年11月如涵以網(wǎng)紅電商第一股的身份登陸美股，其CMO張大奕的網(wǎng)紅身份為它吸引了不少關(guān)注。但在一年時(shí)間內(nèi)，如涵股價(jià)一路下滑，截至美東時(shí)間11月24日收盤，如涵報(bào)3.08美元，較發(fā)行價(jià)下跌75%。即使如涵正努力從MCN機(jī)構(gòu)向電商代運(yùn)營轉(zhuǎn)型，但剛剛發(fā)布的Q3財(cái)報(bào)顯示，其依舊深陷虧損泥潭。 如涵將電商代運(yùn)營視為修復(fù)毛利、控制費(fèi)用的解藥，但實(shí)際上電商代運(yùn)營這門生意也并不好做。  今年，電商代運(yùn)營在國內(nèi)資本市場(chǎng)存在感十足。 今年9月，若羽臣、麗人麗妝兩家電商代運(yùn)營企業(yè)前后腳登陸A股市場(chǎng)。事實(shí)上，這兩家企業(yè)上市之路都頗為波折。 若羽臣成立于2011年，于2015年12月登陸新三板，但時(shí)隔不到兩年就從新三板摘牌，后于2017年8月向證監(jiān)會(huì)提交招股書，未能如愿。2019年6月，若羽臣再次沖擊IPO，今年6月過會(huì)之際被“暫緩表決”。直到今年7月若羽臣才成功過會(huì)，并于9月如愿登陸中小板。 同樣，麗人麗妝上市之旅也不順利。麗人麗妝于2010年成立，曾于2016、2017年兩次提交招股書，卻都已失敗告終。直到今年9月麗人麗妝才緊隨若羽臣之后登陸上交所主板。 兩家企業(yè)及其相似的命運(yùn)，反映出資本市場(chǎng)態(tài)度的轉(zhuǎn)換：一直以來不受待見的電商代運(yùn)營模式，終于獲得了A股市場(chǎng)的認(rèn)可。 此外，港股市場(chǎng)也在今年迎來了國內(nèi)電商代運(yùn)營龍頭寶尊電商。曾于2015年在美上市的寶尊電商，也選在了今年9月底赴港二次上市。 從企業(yè)扎堆上市這一現(xiàn)象中，可以窺見電商代運(yùn)營行業(yè)已經(jīng)踏入一個(gè)新的階段。但是，終于獲得資本市場(chǎng)認(rèn)可的電商代運(yùn)營行業(yè)似乎剛剛迎來高光時(shí)刻就走上了下坡路。 近期，主要電商代運(yùn)營企業(yè)，都已交出了2020Q3成績(jī)單。拆解財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)后，一個(gè)顯而易見的結(jié)論出現(xiàn)——在電商直播越來越熱鬧的同時(shí)，電商代運(yùn)營已經(jīng)顯露疲態(tài)。 業(yè)績(jī)平平，股價(jià)遇挫 橫向?qū)Ρ葋砜矗娚檀\(yùn)營賽道的企業(yè)分層非常明顯，寶尊作為龍頭企業(yè)，營收規(guī)模遙遙領(lǐng)先于其他代運(yùn)營商，在品牌合作數(shù)量、范圍廣度上也更勝一籌。 麗人麗妝、若羽臣、壹網(wǎng)壹創(chuàng)屬于第二梯隊(duì)。其中，麗人麗妝和若羽臣分別深耕美妝、母嬰兩大垂類，壹網(wǎng)壹創(chuàng)涉及品類更多，最重要的客戶是國產(chǎn)美妝品牌佰草集。 如涵顯得相對(duì)特殊：其作為一家MCN機(jī)構(gòu)，靠網(wǎng)紅自營店鋪起家，最具影響力的頭部網(wǎng)紅為張大奕。不過，目前如涵已經(jīng)明顯體現(xiàn)出了向代運(yùn)營模式轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)，Q3財(cái)報(bào)中代運(yùn)營業(yè)務(wù)占比已提升至48%。  縱向來看，上述幾家代運(yùn)營企業(yè)的同比增長(zhǎng)率，按圖中順序排序分別為21.7%、-8.9%、12.1%、23%、15.6%。 這一增長(zhǎng)速度并不及預(yù)期。 以寶尊為例具體來看，其營收增速下滑明顯。尤其是在今年一季度，疫情沖擊下寶尊營收增速跌破20%，三季度也并未見明顯好轉(zhuǎn)。而麗人麗妝、若羽臣、壹網(wǎng)壹創(chuàng)三家規(guī)模更小的企業(yè)，增長(zhǎng)速度也并未能帶來驚喜，這大大削弱了市場(chǎng)對(duì)其可成長(zhǎng)性的期待。 如涵出現(xiàn)的同比負(fù)增長(zhǎng)則更令人擔(dān)憂，這主要是因?yàn)槿绾诰W(wǎng)紅自營的商品銷售業(yè)務(wù)大大縮減。單看代運(yùn)營業(yè)務(wù)，如涵實(shí)現(xiàn)了84.1%的營收高速增長(zhǎng)，不過該業(yè)務(wù)仍處于成長(zhǎng)初期，實(shí)際規(guī)模較小。  此外，從盈利角度來看，寶尊的毛利水平遠(yuǎn)高于其他企業(yè)，但凈利潤指標(biāo)與同類企業(yè)的差距大大縮小。如涵則依舊在虧損中掙扎。 對(duì)電商代運(yùn)營企業(yè)來講，毛利、凈利的表現(xiàn)與其所選擇的商業(yè)模式息息相關(guān)。 目前，電商代運(yùn)營的收入方式分為兩種，一種是經(jīng)銷模式，代運(yùn)營商從品牌方手中買斷商品自主銷售，以GMV確認(rèn)收入；另一種是代銷模式，代運(yùn)營商不擁有商品，僅提供運(yùn)營服務(wù)，并按GMV的一定比例抽取盈利，以傭金計(jì)入收入。 相比來說，經(jīng)銷模式更有利于代運(yùn)營商與品牌深度綁定，形成服務(wù)壁壘，但同時(shí)也對(duì)代運(yùn)營商的現(xiàn)金儲(chǔ)備、倉儲(chǔ)物流和庫存管理能力提出了更高的要求。代銷模式則表現(xiàn)出輕資產(chǎn)的特點(diǎn)，通常對(duì)應(yīng)著更高的毛利率。 幾家企業(yè)中，寶尊代銷、經(jīng)銷模式維持相對(duì)平衡，Q3代銷、經(jīng)銷業(yè)務(wù)營收占比分別為56%、44%，同時(shí)作為頭部企業(yè)寶尊應(yīng)當(dāng)享有更大的議價(jià)權(quán)，這支撐了寶尊高于同行的毛利表現(xiàn)。 麗人麗妝與若羽臣面對(duì)垂直品類客戶，都以經(jīng)銷模式為主，因此財(cái)務(wù)表現(xiàn)上毛利率處于較低水平。 凈利潤方面，則更多受到市場(chǎng)營銷、研發(fā)等經(jīng)營費(fèi)用的影響。 寶尊雖然營收規(guī)模龐大，但這也對(duì)應(yīng)著一筆龐大的營銷支出，Q3寶尊銷售及營銷費(fèi)用率達(dá)到27.4%。同時(shí)，寶尊為了建立自身壁壘，在倉儲(chǔ)物流服務(wù)、數(shù)字化運(yùn)營上投入巨資，Q3寶尊履約費(fèi)用率、技術(shù)與內(nèi)容費(fèi)用率分別為23%、6%。這一系列的費(fèi)用投入，共同導(dǎo)致了寶尊在凈利潤指標(biāo)上與同類企業(yè)差距并不明顯，凈利率也處于較低水平。 此外，壹網(wǎng)壹創(chuàng)的凈利率水平也值得關(guān)注，其凈利率比同類企業(yè)高出一個(gè)量級(jí)。在2019年沖刺IPO階段，壹網(wǎng)壹創(chuàng)公開招股書后，其遠(yuǎn)高于同行的凈利率就引發(fā)過關(guān)注與討論。原因或許在于壹網(wǎng)壹創(chuàng)較高的品牌返利。 如涵的持續(xù)虧損，則需要?dú)w咎于網(wǎng)紅營銷需要的巨額投入，這是MCN機(jī)構(gòu)難以回避的命題。   總的來看，Q3電商代運(yùn)營企業(yè)整體表現(xiàn)缺乏亮點(diǎn)，資本市場(chǎng)對(duì)這一結(jié)果并不滿意。公布三季報(bào)后，寶尊當(dāng)日美股股價(jià)收跌7.82%，壹網(wǎng)壹創(chuàng)近一月時(shí)間里跌幅近25%，如涵更是在股價(jià)持續(xù)低迷的情況下啟動(dòng)私有化計(jì)劃。 在增長(zhǎng)軌道走了多年后，電商代運(yùn)營終于廣泛獲得資本市場(chǎng)的接納，但卻已經(jīng)“漲不動(dòng)了”。 問題到底出在哪里？ 還有增長(zhǎng)空間嗎？ 電商代運(yùn)營的市場(chǎng)表現(xiàn)，與電商行業(yè)規(guī)律及消費(fèi)市場(chǎng)大環(huán)境的影響密不可分。 三季度各個(gè)代運(yùn)營商表現(xiàn)平平，與季節(jié)因素存在一定關(guān)系。通常來說，由于處于年中大促與年底雙十一大促之間，三季度電商市場(chǎng)仍較為平淡，品牌方與代運(yùn)營商都會(huì)將更多精力投入于四季度中。 但即便與去年同期相比，電商代運(yùn)營企業(yè)今年的增長(zhǎng)速度依然有所放緩。疫情為電商代運(yùn)營行業(yè)帶來一定影響，然而值得注意的是，電商平臺(tái)今年成績(jī)并不差，阿里巴巴Q1、Q2、Q3的營收同比增速分別為22%、34%、30%，拼多多崛起速度迅猛，Q3增速仍高達(dá)89%。也就是說，電商代運(yùn)營企業(yè)的營收增速全部跑輸電商平臺(tái)。 因此，消費(fèi)環(huán)境無法完全解釋電商代運(yùn)營業(yè)績(jī)?cè)鏊俨患训氖聦?shí)，直白一點(diǎn)說，問題更多出在行業(yè)自身。 首先，電商生態(tài)在今年已完全被“直播”這一新形式重構(gòu)。營銷是電商代運(yùn)營企業(yè)的重要業(yè)務(wù)內(nèi)容，在新的直播生態(tài)下，品牌競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，獲客成本上升，代運(yùn)營商將承擔(dān)更大的營銷、獲客壓力，這使代運(yùn)營行業(yè)面臨著盈利及上升空間的局限性。 對(duì)發(fā)展已經(jīng)成熟、規(guī)模已經(jīng)處于行業(yè)領(lǐng)先地位的寶尊來說，市場(chǎng)對(duì)其未來增長(zhǎng)空間存在更多疑慮。其今年放緩的營收增速，一定程度上也揭示出寶尊正面臨著進(jìn)一步增長(zhǎng)的難題，這或許是三季度寶尊業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)并沒有大雷點(diǎn)，但股價(jià)卻因此下挫的原因。  對(duì)各個(gè)代運(yùn)營企業(yè)來說，增量空間的挖掘主要來自兩個(gè)方面。 一是行業(yè)整合。寶尊雖然為電商代運(yùn)營市場(chǎng)最大玩家，但其7.9%的市占率仍有極大的提升空間。根據(jù)寶尊二次上市招股書，電商代運(yùn)營前五名玩家相加市占率也僅有14.1%——這揭示出代運(yùn)營市場(chǎng)極度分散的格局，參與者眾多但普遍體量較小，對(duì)這部分玩家的整合將是頭部選手實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步擴(kuò)張的重要途徑。 但要完成賽道內(nèi)的整合，對(duì)頭部玩家的能力、精力都有著更大的要求，從現(xiàn)有成績(jī)來看，寶尊對(duì)行業(yè)內(nèi)小玩家收編的速度并不快。 二是新平臺(tái)紅利的挖掘。伴隨著淘系平臺(tái)而發(fā)展的電商代運(yùn)營行業(yè)，以淘寶系為主要經(jīng)營陣地，各個(gè)玩家在淘寶生態(tài)內(nèi)的布局、排位都相對(duì)穩(wěn)定。但拼多多和京東的代運(yùn)營生態(tài)還有待發(fā)展完善，青桐資本認(rèn)為，三大平臺(tái)各有特色，京東增速迅猛，2017-2019年，交易量年均增速達(dá)76.1%，超過阿里巴巴，代運(yùn)營發(fā)展空間大；拼多多后來居上，2018年上市后，2019年交易量增速達(dá)到113.4%，代運(yùn)營剛起步，仍有較大留白。 如何適應(yīng)新平臺(tái)的玩法是電商代運(yùn)營各個(gè)企業(yè)面臨的共同挑戰(zhàn)。尤其是對(duì)寶尊來說，在新平臺(tái)打開進(jìn)一步增長(zhǎng)空間，是其接下來需要著力發(fā)展的方向。 品牌和網(wǎng)紅“依賴癥” 除了電商生態(tài)變化造成的增長(zhǎng)壓力外，影響電商代運(yùn)營企業(yè)發(fā)展的另一個(gè)重要因素是品牌合作網(wǎng)絡(luò)。 三季度，寶尊的品牌合作伙伴數(shù)目由去年同期的223個(gè)增加至260個(gè)；如涵平臺(tái)模式的品牌合作數(shù)量由308個(gè)增加至520個(gè)；若羽臣在招股書中披露，截至2020年4月22日共運(yùn)營103家品牌店鋪。這三家企業(yè)在品牌合作擴(kuò)展上表現(xiàn)平穩(wěn)。 令人擔(dān)憂的是麗人麗妝。2018年以來，麗人麗妝客戶網(wǎng)絡(luò)中，歐萊雅集團(tuán)旗下蘭蔻、巴黎歐萊雅等品牌都因自建銷售團(tuán)隊(duì)、調(diào)整線上銷售渠道、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等原因，終止了與公司的合作。2019年上半年，碧歐泉和植村秀也中止了合作，變動(dòng)原因均為“自建內(nèi)部團(tuán)隊(duì)運(yùn)營”。與這一系列知名美妝品牌的分手，無疑對(duì)麗人麗妝的發(fā)展產(chǎn)生巨大影響。 靠品牌“吃飯”是電商代運(yùn)營企業(yè)的生存之道。這一點(diǎn)在壹網(wǎng)壹創(chuàng)身上體現(xiàn)尤為明顯，其業(yè)務(wù)非常依賴于百雀羚這一個(gè)品牌，據(jù)華創(chuàng)證券數(shù)據(jù)，壹網(wǎng)壹創(chuàng)2019年1-6月線上營銷服務(wù)中，第一大客戶百雀羚收入占比高達(dá)86.16%，較2016-2018年約90%的占比略有降低。 與單一品牌的深度綁定，為壹網(wǎng)壹創(chuàng)帶來了較為可觀的毛利、凈利表現(xiàn)。但是，這也意味著壹網(wǎng)壹創(chuàng)的命脈把握在這一個(gè)品牌手中，未來存在著極大風(fēng)險(xiǎn)。 如何維持和品牌的關(guān)系，不只是麗人麗妝、壹網(wǎng)壹創(chuàng)需要頭疼的問題。當(dāng)下，電商代運(yùn)營企業(yè)的重要客戶群體——海外美妝品牌，自建運(yùn)營團(tuán)隊(duì)的趨勢(shì)越來越明顯，而新崛起的完美日記等國貨美妝代運(yùn)營需求并不高。品牌的流失是整個(gè)電商代運(yùn)營行業(yè)面臨的共同挑戰(zhàn)。 如涵CMO張大奕  ·END·
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